加密貨幣主流化的必經之路:深入讀懂比特幣 ETF 設計方案與監管挑戰

                        簡介: 撰文:鄒傳偉,萬向區塊鏈首席經濟學家作為能觸及一般投資者的合規比特幣金融產品,比特幣 ETF?一直很受關注。特別是在過去一段時間加密資產市場

                          作者:鄒傳偉,萬能區塊鏈首席經濟學家。

                          作為一款可以觸達散戶的合規比特幣理財產品,比特幣ETF備受關注。尤其是在過去一段時間加密資產市場的大起大落中,其他類型合規比特幣理財產品表現出的短板凸顯了比特幣ETF的優勢。不過,繼加拿大今年批出多宗比特幣ETF(第一是目的bitcoinETF并在加拿大上市多倫多證券交易所后,美國SEC近日對多宗比特幣ETF申請押后決定,包括WisdomTree(至7月14日)、氪(至7月27日)、Valkyrie(至8月10日)及VanEck(進行公眾諮詢)。

                          通過比特幣ETF,散戶可以(間接)參與主流證券交易所的比特幣投資,無需管理私鑰,成本低、透明度高,也不用擔心金融監管、稅收等合規問題。比特幣ETF邁向大眾投資的重要標志。正因為如此,美國SEC對比特幣ETF采取了更為謹慎的態度,這在美國SEC的相關表態中可見一斑。

                          美國SEC的一些擔憂對了解加密資產市場的下一步發展非常有幫助。

                          本文共分三個部分:

                          第一部分是對ETF的一般介紹,作為理解比特幣ETF的參考。

                          第二部分討論了比特幣ETF的兩種主要設計方案及相關難點。

                          第三部分梳理了美國SEC比特幣ETF批準所面臨的一些障礙。

                          ETF是什么?

                          ETF作為指數化投資工具,是國際金融危機后全球金融市場最成功的金融創新產品。截至2020年底,全球上市的股票有7,527只ETF,總資產超過7.9萬億美元,其中股票ETF占近3%,債券ETF占19%,大宗商品ETF占3.4%.。

                          美國不僅是ETF的發源地,也是全球最大的ETF市場,無論是產品數量還是資產規模都遙遙領先于其他市場。截至2020年底,美國ETF市場資產規模為5.49萬億美元,占全球市場份額的69.5%.。

                          美國ETF是在1940年《投資公司法》的基礎上建立起來的,但ETF的運行機制與該法案存在諸多沖突。比如實物申贖,只有授權參與者(AP)才能參與申贖,普通投資者只能參與交易,等等。因此,每個ETF問題都需要單獨豁免美國SEC。

                          2019年9月,美國證監會釋放ETF新規則(第6C-11)是自ETF誕生以來第一發布的第一釋放系統。新規則于2019年11月(過渡期1年)生效,一般ETF被設定為美國SEC,無需單獨申請免稅,從而大大簡化了ETF創建過程。

                          ETF市場和二級市場的水平。在第一級市場,授權參與者(AP)參與購買購置的購物。投資者在證券交易所中有ETFETF,其構成二級市場。接下來,它將被介紹(圖1)。

                          ETF第一和二級市場

                         ?。ù藞D引導:余兆緯,2019,“全球ETF開發浪潮到我國的啟蒙”,“清華金融評論”2019年7月。)

                          AP它可以是市政商業,專業機構或其他大型金融機構,或由ETF出版商,市場上的市場供應ETF可以通過實際購買來贖回。

                          當AETF發布商想要擴展產品規模時,它將要求AP在市場上購買此ETF成分證券,并將這些證券提供給出版商。 Exchange,ETF發布商參考ETF凈值(NAV),給出AP等效值ETF共享。 AP股份可以轉售ETF獲利。該過程也可以反向反轉:AP贖回ETF分銷商的一籃子配料,從市場上移除ETF。

                          AP可贖回的能力ETF和ETF的市場價格約為凈值。 ETF當高級AP購買標的證券市場時,用于訂閱ETF出版商; AP,ETF出版商兌換股份ETF并在市場上銷售標的證券。

                          一般來說,越多AP,彼此之間越具競爭力,市場價格接近公允價值。這是ETF與封閉式基金不同的重要特征之一。對于封閉式基金,沒有人可以申贖分享。由于沒有套利機制可用于調整供需關系,封閉式基金通常出現在高級或折扣中。

                          在美國,個人投資者可以直接從經紀賬戶(例如Charles Schwab和Merrill Lynch)遍歷ETF。 ETF股票轉移類似的庫存,每15秒宣布每15秒,每日公告ETF價值,可隨時開放,并支持多次購買,銷售,短,標記貨幣等。相比之下,普通共同基金(ETF可以被視為每天一次(返回后)。

                          總之,一般ETF可以從以下幾點理解(這些點也是理解的關鍵比特幣ETF:

                          資產組合特點:投資基準,投資策略

                          宜吉石昌特正 :AP 分貝申溝書匯吉志,桃李吉志;

                          二級市場特征: 投資者群體、交易場所、交易方式、價格特征。

                          比特幣 ETF 設計及相關難點

                          與 灰度比特幣 信托比較

                          要理解 比特幣 ETF 的含義,最好將其與全球最大的 比特幣 理財產品 灰度比特幣 信托進行比較。

                          灰度比特幣 信托的主要特征如下:

                          資產組合 特色: 直接持有 比特幣,購買 比特幣 通過 Genesis 持有 BitLicense 牌照,托管由 Coinbase 定制。

                          一級市場特征: 信托份額為 GBTC,每只 比特幣 對應約1000股 GBTC; 合格投資者可使用 比特幣 或現金購買 GBTC,但不能贖回 GBTC。

                          爾吉時昌特正 :GBTC你6格悅德索定奇,在昌外世昌 OTCQX 交易普通頭子哲葉可佳;GBTC智千祥堆 比特幣 溢價賢澤世哲嘉。

                          雖然 灰度比特幣 信托已經非常成功,但缺陷也非常明顯:

                          首先,GBTC不能贖回,使套利機制不暢; GBTC價格久期背離 比特幣,無內在收斂力,使得投資者對 比特幣 不獲好評。

                          第二,GBTC只能在場外市場交易 OTCQX,流動性有限。

                          因此,比特幣 ETF 有兩個關鍵目標: 一是完善套利機制,更好地跟蹤 比特幣 價格走勢; 二是擴大二級市場投資者基礎,特別是,它可以在主流證券交易所上市交易。

                          基于 比特幣 現貨 比特幣 ETF

                          以下介紹是根據2021年3月提交給美國 SEC 比特幣 ETF 的提案。美國 SEC 推遲了對申請的決定,并征求公眾意見。

                          閱讀以供參考:

                          《 SEC 到期日及交易所傭金》https://www.sec.gov/rules/sro/cboebzx/2021/34-92196.pdf

                          美國 SEC 期限和交易委員會

                          3B2 EDGAR htmL -- c100811_s1.htm(SEC.gov)

                          資產組合 特點: 在法律上,比特幣 ETF 實際上是基于商品的信托份額 (比特幣 在美國屬于 大宗商品 類),將直接持有 比特幣,它由第三方托管機構托管。[比特幣] ETF 一般不會持有現金或 現金等價物,投資基準是MVIS cryptocare 比特幣基準指數 減去信托運營費用。本 比特幣基準指數 結合了 Bitstamp 、 Coinbase 、 Gemini 、 iBit 和 Kraken 上的 比特幣 價。

                          一級市場特點:本次比特幣ETF將引入授權參與者(AP)。AP通過比特幣交易向比特幣ETF發行人申購和贖回信托股份。顯然,信托份額的申購和贖回伴隨著AP和ETF發行人錢包之間的比特幣移動,而這些移動發生在比特幣區塊鏈上。這樣就建立了信托份額與比特幣現貨之間的套利機制。

                          二級市場特點:信托股份擬在BATS(前身為交易量極高的非傳統交易所)掛牌交易。在交易時段,信托份額NAV將每15秒更新一次。

                          對比ETF的一般情況不難看出,基于比特幣現貨比特幣ETF,除比特幣涉及的托管和錢包操作外,其他機制設計都非常接近主流ETF。特別是,套利機制是健全的。

                          基于比特幣期貨比特幣ETF的下一次介紹來自于2021年6月提交給美國SEC的VanEck比特幣ETF(這是在上一個方案提交公眾咨詢后提交的)。

                          參考讀物:

                          “美國SEC期指和交換委員會”

                          https://www.。SEC。gov/檔案/EDGAR/數據/1838028/0ETFrn比特幣304132美國證監會64/c100811_s1.。htm。

                          ETF不直接投資于比特幣或其他數字資產,而是投資于比特幣期貨和其他提供比特幣敞口的集合投資工具和交易所交易產品(ETP)。其中,ETF投資比特幣期貨為現金投放型。

                          ETF的目標是使ETF至比特幣的總曝光量大致等于ETF的NAV。但在某些情況下,由于杠桿的使用,對比特幣的總敞口可能超過NAV。杠桿來自期貨合約中嵌入的杠桿逆回購協議和銀行借款。

                          除比特幣期貨合約、集合投資工具和交易所交易產品外,ETF的其他資產投資于美國國債、貨幣市場基金、現金和美國政府機構發行或擔保的MBS、市政債券和TIPS。

                          綜上所述,ETF計劃不涉及比特幣涉及的托管和錢包操作,本質上更接近大宗商品共同基金:風險敞口通過期貨獲得,主要資產投向低風險、高流動性的金融產品。它也用作期貨保證金。這主要帶來以下風險:

                          比特幣期貨偏離現貨價格(這是在期貨到期前的正常情況)。比特幣期貨到期后需要繼續做(Rollover),會有額外的風險。

                          投資低風險、高流動性的金融產品,仍將承擔市場風險、信用風險和流動性風險。

                          杠桿控制不力的風險。

                          當加密資產市場劇烈波動時,比特幣期貨有可能停牌,以比特幣期貨為基準。

                          比特幣ETF追蹤比特幣價格趨勢更難以。加拿大rnhttps://www.sec.gov/news/public比特幣ETF在2021年5月21日遇到過這種情況。

                          總效果是NAV的ETF可以用價格趨勢比特幣顯著偏離,并且沒有套用機制來實現這兩個趨同。

                          美國SEC批準比特幣ETF面對障礙

                          通過將USSEC在5月11日和6月16日VanEck比特幣VanEck比特幣比特幣比特幣比特幣中,可以在批準的面對障礙物中看到兩種類型比特幣ETF方案。

                          參考閱讀:

                          “投資公司法案rnhttps://www.sec.gov/news/publicmarketmarket注冊的資金statement

                          https:// www。 Charles Schwab/新聞/公共 - statement/員工 - investing - futures - market

                          基于比特幣點比特幣ETF

                          比特幣流動性,透明度和被操縱的可能性(例如Elon Musk)。

                          ETF分享操縱的可能性,以及交易所的預防措施。

                          ETF股票上市是否滿足“1934證券交易法”要求。

                          是否可以被ETF市場的份額ETF。

                          基于比特幣期貨比特幣ETF

                          比特幣期貨市場的流動性和深度,以及是否適合共同基金投資。

                          在贖回投資者期間,共同基金可以償還比特幣期貨職位,以及共同基金的衍生風險管理和杠桿管理能力。

                          共同基金參與比特幣期貨市場對期貨定價的影響,以及現貨市場遺漏的影響。

                          共同資金可以滿足市場正常和壓力方案的流動性管理能力(封閉式基金對液體管理能力有低要求),以及是否存在濃度,大量等。

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